特征1ღღ✿✿：2025Q2ღღ✿✿，固收+基金规模整体为净申购ღღ✿✿，其中一级债基和二级债基的基金规模增幅相对更明显ღღ✿✿，转债基金规模环比下降明显ღღ✿✿。

　　特征2ღღ✿✿：观察大类资产配置情况ღღ✿✿，固收+基金整体降低了含权仓位的比例ღღ✿✿，提高了债券和现金类资产仓位ღღ✿✿，其中仅灵活配置型基金提高了股票和转债仓位ღღ✿✿，转债基金提高了转债仓位ღღ✿✿。含权仓位的下降也使得各类型固收+基金跑输了万得可转债等权指数ღღ✿✿，可转债基金和灵活配置型基金相对领先ღღ✿✿，跑赢中证转债加权指数ღღ✿✿。

　　特征3ღღ✿✿：就转债资产仓位而言ღღ✿✿，公募基金整体略微下降0.08pctღღ✿✿，固收+基金整体下降0.54pctღღ✿✿，只有可转债基金环比增加0.77pctღღ✿✿。转债指数在二季度连创新高但整体仓位下降ღღ✿✿，原因或有ღღ✿✿：一是转债规模退出较多ღღ✿✿，但固收+整体仍持续净申购ღღ✿✿，转债仓位被动下降ღღ✿✿；二是6月转债估值ღღ✿✿、小微盘指数达到相对高位ღღ✿✿，参考3月前高后ღღ✿✿，主线行情回调且遭遇“黑天鹅”事件ღღ✿✿，部分资金趋于谨慎ღღ✿✿，降低了权益仓位ღღ✿✿；三是市场未出现明显做多或做空理由ღღ✿✿，主题轮动较快ღღ✿✿，资金缺少一致性方向ღღ✿✿。

　　特征4ღღ✿✿：固收+基金持仓集中度下降ღღ✿✿，超配有基础化工ღღ✿✿、汽车ღღ✿✿、有色金属ღღ✿✿、农林牧渔ღღ✿✿、交通运输居前ღღ✿✿，与Q1趋势大致相同ღღ✿✿，此外超配了公用事业ღღ✿✿、国防军工ღღ✿✿、机械设备ღღ✿✿，公用事业由低配转为超配ღღ✿✿；低配金融券ღღ✿✿、环保等红利板块ღღ✿✿，继续低配建筑装饰ღღ✿✿、石油石化ღღ✿✿、钢铁ღღ✿✿、医药生物ღღ✿✿，电力设备ღღ✿✿、银行低配比例扩大ღღ✿✿；TMT变化不大ღღ✿✿，其中通信和计算机小幅低配ღღ✿✿、电子和传媒小幅超配ღღ✿✿；消费板块配置比例稳定ღღ✿✿，美护小幅超配ღღ✿✿，商贸零售小幅低配ღღ✿✿。

　　特征6ღღ✿✿：可转债型基金在二季度虽然整体呈现净赎回状态ღღ✿✿，但或是受资金对含权资产谨慎影响ღღ✿✿，业绩仍较突出ღღ✿✿。转债基金提高了转债仓位（主动或被动性因素或均有）ღღ✿✿，在品种选择上ღღ✿✿，整体以偏股型和平衡品种为主ღღ✿✿，且偏股券超配比例进一步提升ღღ✿✿，TMTღღ✿✿、机械设备和汽车等与AI相关标的较多的行业均有超配ღღ✿✿，且大幅增配了有色ღღ✿✿、化工和军工方向ღღ✿✿。

　　特征7ღღ✿✿：可转债基金持仓增配了中低评级ღღ✿✿、1-2年临期个券的配置比例ღღ✿✿，对30亿以下小市值转债仍继续低配ღღ✿✿，流动性充裕环境下ღღ✿✿，市场对信用风险的容忍度提升ღღ✿✿。

　　特征8ღღ✿✿：金融底仓券缩量明显ღღ✿✿，非银获大幅增配ღღ✿✿。2025Q2ღღ✿✿，兴业ღღ✿✿、上银ღღ✿✿、浦发仍为前三大重仓券济公活佛4ღღ✿✿。金融券整体在2025Q2仓位下降明显ღღ✿✿，或是受银行转债快速缩量影响ღღ✿✿，南银转债ღღ✿✿、杭银转债ღღ✿✿、齐鲁转债均在二季度公告强赎退出ღღ✿✿，浦发转债转股近120亿ღღ✿✿。非银整体环比增配明显ღღ✿✿，其中瑞达转债ღღ✿✿、财通转债公告下修且下修基本到底ღღ✿✿。

　　特征9ღღ✿✿：非金融重仓券中ღღ✿✿，猪肉ღღ✿✿、电子ღღ✿✿、化工ღღ✿✿、军工获大幅加仓ღღ✿✿。光伏转债有减配ღღ✿✿，不过不能排除价格因素影响ღღ✿✿。整体和Q1重仓相差不大ღღ✿✿，和邦不朽情缘爆分规律技巧ღღ✿✿、万凯ღღ✿✿、宙邦为3只新进券ღღ✿✿。

　　特征10ღღ✿✿：增持靠前的个券主要是分为六类ღღ✿✿：（1）算力相关方向ღღ✿✿，包括欧通ღღ✿✿、盈峰ღღ✿✿、华懋济公活佛4ღღ✿✿、旺能ღღ✿✿、奥飞等ღღ✿✿；（2）医药方向ღღ✿✿，包括减肥药ღღ✿✿、创新药和脑机接口等ღღ✿✿，包括奥锐ღღ✿✿、博瑞ღღ✿✿、美诺ღღ✿✿、北陆ღღ✿✿、华海等ღღ✿✿；（3）军工板块ღღ✿✿，包括航宇ღღ✿✿、楚江ღღ✿✿、睿创等ღღ✿✿；（4）低位顺周期板块小市值标的不朽情缘app下载ღღ✿✿，ღღ✿✿，包括帝欧ღღ✿✿、建工等ღღ✿✿；（5）低位电子和化工类底仓券不朽情缘爆分规律技巧ღღ✿✿，转债的波动较小且盘子较大评级较高ღღ✿✿，例如闻泰ღღ✿✿、神马ღღ✿✿、恒邦ღღ✿✿、万凯ღღ✿✿、韦尔ღღ✿✿、宙邦等ღღ✿✿，其中神马连续四个季度获加仓ღღ✿✿，还有一只猪肉标的希望转2ღღ✿✿；（6）另有几只新消费和机器人概念标的ღღ✿✿。

　　2025年上半年ღღ✿✿，我国CPI当月同比均值为-0.1%ღღ✿✿，PPI当月同比均值为-2.8%ღღ✿✿，分别较2024年下行0.3和0.6个百分点ღღ✿✿。在央行货币政策委员会2025年第二季度例会中ღღ✿✿，也提出“我国经济仍面临国内需求不足ღღ✿✿、物价持续低位运行ღღ✿✿、风险隐患较多等困难和挑战”ღღ✿✿。虽然当前我国并未陷入“通缩”的困境ღღ✿✿，但在低利率和低物价的时代ღღ✿✿，分析海外经济体应对“通缩”时的应对举措仍然有其意义和价值ღღ✿✿，我们将从“通缩”的表现形式和成因展开ღღ✿✿，并结合实际案例对2025年下半年的物价形势进行展望ღღ✿✿。

　　“通缩” 的表现形式及成因ღღ✿✿：“通缩” 是货币供应量持续下降ღღ✿✿、物价持续下行且经济衰退的现象ღღ✿✿，表现为价格普遍且持续环比下行ღღ✿✿、货币信贷收缩ღღ✿✿、经济衰退ღღ✿✿。其与正常价格波动的显著区别是会自我强化ღღ✿✿，形成费雪的 “债务-通缩” 循环ღღ✿✿。产能过剩或需求不足导致的供需关系失衡及名义货币供给或货币流通速度的持续下降是通缩的主要成因ღღ✿✿。

　　海外国家陷入“通缩”困境时如何应对ღღ✿✿：1）日本ღღ✿✿：1999年9月至 2003年9月ღღ✿✿，因货币供应量增长速度下降叠加泡沫破裂导致需求减少引发通缩ღღ✿✿，政府采取大规模财政扩张政策ღღ✿✿，尤其是大幅增加公共事业费支出ღღ✿✿；2009年2月至2013年5月ღღ✿✿，受美国经济危机溢出效应等影响引发通缩ღღ✿✿，引入通货膨胀目标制度ღღ✿✿，提出2% 的“物价稳定目标”ღღ✿✿，实行量化宽松货币政策ღღ✿✿，大规模购买政府债券以降低实际利率ღღ✿✿。2）美国ღღ✿✿：2008 年金融危机期间ღღ✿✿，因房地产泡沫破碎导致社会需求降低和货币流通速度放缓引发通缩ღღ✿✿，采取宽松的货币政策ღღ✿✿，如多次降低利率至接近零ღღ✿✿，执行量化宽松政策和财政政策如大幅退税ღღ✿✿、减债及资助濒临破产公司等ღღ✿✿。

　　2025 年上半年物价特征ღღ✿✿：2025年以来ღღ✿✿，我国通胀整体维持低位运行济公活佛4ღღ✿✿，CPI同比略有下降ღღ✿✿，1-6月平均-0.07%ღღ✿✿；PPI同比持续走弱ღღ✿✿，1-6月间始终维持在负值区间ღღ✿✿，平均-2.77%ღღ✿✿。1）CPI表现ღღ✿✿：受食品和交通通信拖累ღღ✿✿，整体维持低位mg不朽情缘ღღ✿✿。ღღ✿✿。食品持续显著负拉动ღღ✿✿，1-6月平均-0.24个百分点ღღ✿✿，系生猪产能恢复ღღ✿✿、蔬菜产量增长及基数效应;交通通信持续深度负增长ღღ✿✿，1-6月平均-0.33 个百分点ღღ✿✿，系全球原油供需宽松ღღ✿✿、车企价格战及通信资费改革ღღ✿✿；居住ღღ✿✿、衣着ღღ✿✿、医疗等分项温和正贡献ღღ✿✿，但拉动有限ღღ✿✿。2）PPI表现ღღ✿✿：生产资料 PPI低迷ღღ✿✿，受房地产和基建投资低迷及国际价格走低影响ღღ✿✿，采掘工业跌幅最深且持续扩大ღღ✿✿，原材料工业和加工工业也呈下跌态势ღღ✿✿；生活资料 PPI跌幅较稳定ღღ✿✿，受居民收入预期偏弱及行业价格战影响ღღ✿✿，耐用消费品跌幅最深ღღ✿✿；政策刺激传导受阻ღღ✿✿，PPI难以回升ღღ✿✿。

　　CPI 和 PPI 结构分析ღღ✿✿：1）CPI 结构ღღ✿✿：食品烟酒（28.31%）不朽浪漫试玩平台官网ღღ✿✿，ღღ✿✿、居住（24.03%）ღღ✿✿、能源相关（12.46%）等高权重板块价格下行ღღ✿✿，对 CPI 形成核心压制ღღ✿✿；服务消费复苏不均衡ღღ✿✿，生活用品及服务权重较低且价格承压不朽情缘爆分规律技巧ღღ✿✿，政策效果更多体现在销量而非价格ღღ✿✿。2）PPI 结构ღღ✿✿：生产资料占比约 75.34%ღღ✿✿，价格波动对 PPI 影响显著ღღ✿✿；生活资料占比约 24.66%ღღ✿✿；能源和原材料行业价格大幅下跌ღღ✿✿，拖累整体 PPIღღ✿✿；部分中下游行业和高技术产业价格有一定抗跌性ღღ✿✿，但未能抵消上游下跌影响ღღ✿✿。PPI 向 CPI 传导存在结构性障碍ღღ✿✿，效果减弱ღღ✿✿。

　　2025 年下半年通胀展望ღღ✿✿：我们建立通胀预测模型对CPI与PPI进行长期预测ღღ✿✿，预计2025下半年CPI或温和回升不朽情缘爆分规律技巧ღღ✿✿，PPI仍维持相对低位但降幅收窄ღღ✿✿。

　　风险提示ღღ✿✿：经济复苏不及预期风险ღღ✿✿、政策传导效果滞后风险ღღ✿✿、大宗商品价格超预期波动风险ღღ✿✿、模型假设偏离实际风险ღღ✿✿、外部经济环境恶化风险ღღ✿✿、产能过剩化解进度滞后风险ღღ✿✿。

　　上汽集团率先在10万级车型上应用半固态电池ღღ✿✿，性能与成本兼顾ღღ✿✿：上汽集团宣布将在其MG品牌旗下售价仅10万元人民币的纯电车型MG4上搭载新型半固态电池ღღ✿✿。该电池电解液含量已降至5%ღღ✿✿，显著提升了安全性与低温性能ღღ✿✿。（1）高能量密度ღღ✿✿：该电池系统能量密度可达400Wh/kgღღ✿✿，支持12分钟快速充电400公里ღღ✿✿，循环寿命较传统电池提升超过30%ღღ✿✿。（2）高安全性ღღ✿✿：该电池通过360度针刺测试ღღ✿✿，从多个角度对电芯进行破坏性穿刺后ღღ✿✿，电池均未发生起火或爆炸ღღ✿✿。（3）低温衰减低ღღ✿✿：在-7℃的环境下ღღ✿✿，搭载该电池的车型续航达成率较传统磷酸铁锂电池高出约13%ღღ✿✿，极寒放电功率提升超过20%ღღ✿✿。

　　干法工艺是性能与成本的关键ღღ✿✿，清陶率先实现干法正极卷对卷中试ღღ✿✿：（1）干法工艺成本低ღღ✿✿：相较于湿法ღღ✿✿，干法通过摒弃溶剂ღღ✿✿，能够大幅缩减工序ღღ✿✿、降低能耗和生产成本ღღ✿✿，是电池制造降本的理想路径ღღ✿✿。清陶能源在2024年宣布其干法正极技术实现中试阶段的卷对卷生产ღღ✿✿，并通过干法热复合ღღ✿✿，实现极片和电解质的连续制造ღღ✿✿，这一工艺突破为其半固态电池的量产奠定了基础ღღ✿✿。（2）干法工艺材料工艺窗口更大ღღ✿✿，适配更多高性价比材料ღღ✿✿：以清陶选择的锰基正极材料为例ღღ✿✿，其主要材料锰储量丰富且成本低廉ღღ✿✿，但在传统液态电池中存在“锰溶出”等瓶颈ღღ✿✿。干法工艺能够解决锰基正极在液态体系中的根本问题ღღ✿✿，释放其低成本ღღ✿✿、高电压的优势ღღ✿✿。

　　产业催化不断ღღ✿✿，固态电池有望加速产业化ღღ✿✿：此次清陶在干法工艺取得重要进展的同时ღღ✿✿，国内外厂商也在加速固态电池的落地应用ღღ✿✿。（1）国内ღღ✿✿：宁德时代ღღ✿✿、清陶ღღ✿✿、比亚迪等电池厂商积极布局ღღ✿✿，搭建全固态中试线ღღ✿✿，加速固态电池的量产进程ღღ✿✿。（2）海外ღღ✿✿：QuantumScape推出Cobra电解质膜ღღ✿✿，凭借其卓越的性能和工艺创新ღღ✿✿，加速了QS固态电池的上车进程ღღ✿✿；Solid Power的固态电池已成功搭载于宝马i7并开启路试mg不朽情缘(中国区)官方网站ღღ✿✿。

　　投资建议ღღ✿✿：固态电池产业化加速ღღ✿✿，设备通常先行ღღ✿✿，设备商有望率先受益ღღ✿✿。重点推荐固态电池设备整线供应商【先导智能】ღღ✿✿、激光焊接设备商【联赢激光】ღღ✿✿、化成分容设备商【杭可科技】ღღ✿✿，建议关注干/湿法电极设备商【赢合科技】ღღ✿✿、干法电极&模组PACK【先惠技术】ღღ✿✿、整线供应商【利元亨】ღღ✿✿、干法电极设备商【曼恩斯特】ღღ✿✿、干法辊压机【纳科诺尔】ღღ✿✿、干法电极设备商【华亚智能】等ღღ✿✿。

　　事件ღღ✿✿：公司发布2025年半年报ღღ✿✿，2025H1公司营收达16.62亿元ღღ✿✿，同比+48.30%ღღ✿✿，25H1公司归母净利润达2.27亿元mg不朽情缘游戏平台ღღ✿✿。ღღ✿✿，同比+40.33%ღღ✿✿。25H1公司经营性现金流净额达2.135亿元ღღ✿✿，同比+836.89%ღღ✿✿，主要系公司销售回款同比增加所致ღღ✿✿。

　　分产品来看ღღ✿✿：1）25H1模检具ღღ✿✿、自动化生产线pctღღ✿✿；2）25H1汽车零部件及配件营收为4.38亿元ღღ✿✿，同比+69.98%ღღ✿✿，毛利率为9.90%ღღ✿✿，同比+0.60pctღღ✿✿。

　　公司汽车制造装备业务包括冲压模具及检具不朽情缘官网登录ღღ✿✿，ღღ✿✿、焊装自动化生产线及智能专机和AGV 移动机器人等ღღ✿✿。公司装备类业务技术开发能力ღღ✿✿、制造交付能力ღღ✿✿、以及市场开拓和客户服务等方面持续提升ღღ✿✿，新承接订单持续增长ღღ✿✿；截至2025H1ღღ✿✿，公司汽车制造装备业务在手订单43.8亿元ღღ✿✿，较上年末增长13.59%ღღ✿✿。

　　此外ღღ✿✿，公司拟发行8.8亿可转债ღღ✿✿，扩充新能源汽车轻量化以及智能机器人与智能制造系统整体解决方案研发及产业化项目ღღ✿✿，并补充流动资金ღღ✿✿，满足客户需求ღღ✿✿。

　　轻量化零部件进入全面量产阶段ღღ✿✿，产能释放带动收入增长ღღ✿✿。公司2022年6月通过可转债形式投资的“新能源汽车轻量化车身及关键零部件精密成形装备智能制造工厂建设项目（一期）”于2025年6月完成建设ღღ✿✿，25H1铝合金一体压铸车身结构件为5款车型量产ღღ✿✿，铝合金精密铸造动总件为6款机型量产ღღ✿✿。

　　盈利预测与投资评级ღღ✿✿：我们维持公司2025-2027年归母净利润分别为4.50亿元ღღ✿✿、5.70亿元ღღ✿✿、7.13亿元的预测ღღ✿✿，对应2025-2027年EPS分别为2.15元ღღ✿✿、2.72元ღღ✿✿、3.41元ღღ✿✿，市盈率分别为19倍ღღ✿✿、15倍ღღ✿✿、12倍ღღ✿✿，维持“买入”评级ღღ✿✿。

　　技术服务为核ღღ✿✿，智能网联驱动营收增长ღღ✿✿。中国汽研是国内领先的汽车技术研究与服务平台ღღ✿✿，是国内六家全牌照汽车检测机构之一ღღ✿✿，市场份额领先ღღ✿✿。2024年ღღ✿✿，公司实现营业收入46.97亿元ღღ✿✿，同比增长14.65%ღღ✿✿；归母净利润9.08亿元ღღ✿✿，同比增长8.56%ღღ✿✿。聚焦主业济公活佛4ღღ✿✿，2024年汽车技术服务业务收入占比提升至87.82%ღღ✿✿，其中新能源及智能网联汽车开发和测评业务收入增长42.86%ღღ✿✿。公司业绩保持稳健ღღ✿✿，2019-2024年归母净利润年化增速14.15%ღღ✿✿，毛利率/归母净利率维持30%/16%以上ღღ✿✿。

　　政策规范化治理智能网联产品ღღ✿✿，强制检测催生增量空间ღღ✿✿。2025年2月ღღ✿✿，工信部与市场监管总局联合发布《关于进一步加强智能网联汽车产品准入ღღ✿✿、召回及软件在线升级管理的通知》ღღ✿✿，明确将组合驾驶辅助系统（L2级）及OTA升级纳入强制性管理框架ღღ✿✿，并建立准入与召回协同机制ღღ✿✿，标志着行业从技术试验转向规模化商用的关键节点ღღ✿✿。2025年6月ღღ✿✿，工信部公示《智能网联汽车组合驾驶辅助系统安全要求》目的通过制定强制性国家标准ღღ✿✿，约束组合辅助驾驶系统功能表现ღღ✿✿，促进提升产品性能ღღ✿✿，强化对相关产品的技术引导与监督ღღ✿✿。据我们测算ღღ✿✿，保守估计智能网联强检落地有望会驱动乘用车强检市场空间扩容50%ღღ✿✿，非强检市场亦有显著拉动ღღ✿✿。

　　深度布局评价指标构建与试验场资源ღღ✿✿：智能网联领域中ღღ✿✿，汽车指数评价业务至关重要ღღ✿✿，行业初期具备指数评价能力往往具备行业“定价权”ღღ✿✿。中国汽研2017年构建全球首个面向消费者的智能网联汽车第三方测评体系IVISTAღღ✿✿，后持续规范更新ღღ✿✿，并于2024年发布行业首个L2+城市道路导航智能驾驶测评规程ღღ✿✿。公司在智能网联领域的产能布局充分ღღ✿✿，目前投产的试验场包括苏州阳澄半岛试验场ღღ✿✿、成都中德试验场ღღ✿✿、大王山试验场（长沙）不朽情缘网站ღღ✿✿、南方试验场（韶关）ღღ✿✿。此外ღღ✿✿，华东总部基地已投资超23亿元ღღ✿✿，计划于2025年年底投产ღღ✿✿。公司通过产能扩容承接政策强制检测带来的增量订单ღღ✿✿，或将进一步巩固公司在第三方测试认证领域的头部地位ღღ✿✿，有望在智能网联强检时代获取更多市场份额ღღ✿✿。

　　盈利预测与投资评级ღღ✿✿：考虑到L2国标落地会对公司产生较多业绩增量ღღ✿✿，我们维持公司2025年营收预测54.7亿元ღღ✿✿，提高2026~2027年营业收入为70.0/83.9亿元（原为63.2/73.7亿元）ღღ✿✿，同比增速+17%/+28%/+20%ღღ✿✿，维持2025年归母净利润为11.1亿元ღღ✿✿，提高2026~2027年归母净利润为13.9/17.2亿元（原为12.8/14.4亿元）ღღ✿✿，同比增速+23%/+25%/+23%ღღ✿✿，对应PE分别为17/14/11倍ღღ✿✿，维持“买入”评级ღღ✿✿。

　　25H1传统业务盈利能力显著上升ღღ✿✿，新能源热管理&非车业务实现增长ღღ✿✿。具体来看ღღ✿✿：1）汽车发动机热管理重要部件营收为8.38亿元ღღ✿✿，同比-8.72%ღღ✿✿，毛利率为25.07%ღღ✿✿，同比+6.11pctღღ✿✿；2）汽车发动机热管理节能减排部件营收为10.53亿元ღღ✿✿，同比-10.76%ღღ✿✿，毛利率为27.99%ღღ✿✿，同比+8.24pctღღ✿✿；3）汽车新能源热管理部件营收达1.85亿元ღღ✿✿，同比+3.56%ღღ✿✿，毛利率为13.11%ღღ✿✿，同比-2.98pctღღ✿✿；4）汽车非发动机其他部件营收达0.37亿元ღღ✿✿，同比-5.81%ღღ✿✿，毛利率为22.03%ღღ✿✿，同比-0.33pctღღ✿✿；5）液冷热管理部件营收达0.41亿元ღღ✿✿，同比+12.06%ღღ✿✿，毛利率为30.00%ღღ✿✿，同比-1.32pctღღ✿✿。

　　泰国工厂实现投产ღღ✿✿，公司持续迈向国际化ღღ✿✿：公司深度布局东南亚市场ღღ✿✿， 在泰国和新加坡设立子公司ღღ✿✿。其中ღღ✿✿，泰国生产基地龙泰公司于2025年6月投产ღღ✿✿，待全线投产后ღღ✿✿，预计将形成年产150万只涡壳不朽情缘爆分规律技巧ღღ✿✿、100万只排气歧管ღღ✿✿、50万只机械水泵ღღ✿✿、100万只电子水泵的设计产能ღღ✿✿。公司将依托泰国工厂向东南亚地区向中亚周围地区辐射ღღ✿✿，扩大全球业务规模ღღ✿✿。

　　顺应行业发展趋势ღღ✿✿，构建四大增长曲线）以电子泵及智能温控阀系列为核心ღღ✿✿，向热管理集成模块与系统解决方案提供商升级ღღ✿✿；2）依托泰国生产基地积极布局全球市场ღღ✿✿；3）将热管理技术应用场景从汽车延伸至服务器液冷ღღ✿✿、数据中心（IDC）液冷济公活佛4ღღ✿✿、人工智能ღღ✿✿、充电桩液冷ღღ✿✿、5G基站与通信设备等ღღ✿✿，该曲线已进入逐步批量供货阶段ღღ✿✿；4）把握产业融合趋势ღღ✿✿，将热管理技术赋能机器人产业ღღ✿✿，依托现有客户资源及业务协同ღღ✿✿，加速布局人形机器人领域ღღ✿✿。

　　事件ღღ✿✿：公司预计2025H1归母净利润同比增长不低于30%ღღ✿✿，剔除若干非现金及非营运项目（如股权激励ღღ✿✿、减值损失ღღ✿✿、以及以公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产等）ღღ✿✿，公司预计2025H1经调整归母净利润同比增长约65%-72%至4.50-4.69亿元ღღ✿✿，业绩超过我们预期ღღ✿✿。

　　核心业务经营杠杆显著ღღ✿✿，盈利潜力有望不断释放ღღ✿✿。2025H1公司核心业务影像与设计产品付费订阅用户数量提升ღღ✿✿，驱动收入实现快速增长ღღ✿✿。该业务毛利率高ღღ✿✿，随着收入占比不断提升ღღ✿✿，带动公司整体毛利和毛利率同比增长ღღ✿✿。同时ღღ✿✿，2025H1综合运营费用增幅低于毛利增幅ღღ✿✿，驱动盈利能力提升ღღ✿✿。展望后续ღღ✿✿，我们看好影像与设计产品的付费率持续提升ღღ✿✿，经营杠杆将驱动公司盈利能力进一步提升ღღ✿✿。

　　生活场景ღღ✿✿：AI爆款功能频出ღღ✿✿，付费率有望稳步提升ღღ✿✿。2025年初以来ღღ✿✿，美颜相机及美图秀秀的“AI换装”“AI闪光灯”相继出圈ღღ✿✿，推动产品登顶多国AppStore摄影与录像分类榜第一名ღღ✿✿，我们预计将推动产品海外MAU显著增长ღღ✿✿。我们看好公司“产品驱动增长+社媒放大”的用户增长策略ღღ✿✿，基于海量用户数据和审美洞察ღღ✿✿，通过不断推出具备全球传播力的AI爆款功能ღღ✿✿，有望高效驱动海外用户规模增长ღღ✿✿，以及总体付费率提升ღღ✿✿，持续关注生活场景产品出海进展及整体付费率提升情况ღღ✿✿。

　　生产力工具ღღ✿✿：AI产品力不断提升ღღ✿✿，场景渗透有望加速ღღ✿✿。AI降低用户操作门槛ღღ✿✿，催生B端垂直场景的AIGC工具机会ღღ✿✿，公司主力生产力工具“美图设计室”聚焦电商AI场景ღღ✿✿，涵盖商品图ღღ✿✿、AI模特ღღ✿✿、海报物料设计等电商全链路需求ღღ✿✿，于2023年中正式推广不朽情缘appღღ✿✿，ღღ✿✿，2024年收入破2亿元ღღ✿✿，用户拓展顺利ღღ✿✿。2025年公司战略合作阿里巴巴ღღ✿✿，同时持续提升产品能力ღღ✿✿，于2025年7月推出“一句话搞定影像生产力”的AI Agentღღ✿✿，我们认为战略合作及产品力提升有望加速生产力工具的海内外用户拓展ღღ✿✿，持续关注生产力场景渗透情况不朽情缘爆分规律技巧ღღ✿✿，看好生产力工具的业绩潜力ღღ✿✿。

　　盈利预测与投资评级ღღ✿✿：公司2025H1业绩超我们预期ღღ✿✿，且我们预计后续付费率提升将带来盈利能力进一步上升ღღ✿✿，看好生活场景业绩强释放ღღ✿✿，生产力工具用户规模及流水延续高增速ღღ✿✿，但考虑到公司生产力工具布局及全球化战略推进ღღ✿✿，或带来营销费用等短期增长ღღ✿✿，我们暂不上修盈利预测ღღ✿✿，预计2025-2027年经调整归母净利润分别为8.54/11.77/14.74亿元ღღ✿✿，对应当前股价PE分别为52/38/30Xღღ✿✿。我们看好公司作为稀缺的业绩高增长的AI应用标的ღღ✿✿，AI赋能核心业务产品力提升ღღ✿✿，带动收入及利润高增ღღ✿✿，有望享受估值溢价ღღ✿✿，维持“买入”评级ღღ✿✿。

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